Da perderci il sonno

Ieri era il giorno dell’atteso Economic Outlook dell’OCSE, una analisi macroeconomia periodica sulle evoluzioni delle economie globali, con focus sulle economie del G7, tra cui -quindi- l’Italia.

Le recenti pubblicazioni parlavano di economia in fase di stabilizzazione (ovvero fine della parte discendente) a cui avrebbe dovuto seguire una inversione verso una lenta crescita a partire dalla seconda metà del 2013. Vediamo in sintesi i temi di questo numero:

L’avvio del 2013 vede una ripresa dell’attività, dopo l’indebolimento accusato a fine 2012. Ma mentre i Paesi emergenti confermano il ruolo di motore dell’economia mondiale di cui rappresentano una fetta sempre più consistente e gli Stati Uniti ritrovano il cammino di una moderata crescita, l’Eurozona resta vulnerabile e risponde solo in parte all’appello. Bisognerà attendere prima che in Europa si affermi una ripresa significativa, nell’area euro c’è una rinnovata divergenza tra la crescita della Germania che dovrebbe rafforzarsi nettamente nei primi due trimestri del 2013 e quella di altri Paesi che resta lenta o negativa. In Italia il PIL, dopo il -3,7% del quarto trimestre 2012, dovrebbe segnare -1,6% nel primo trimestre del 2013, seguito da -1% nel secondo. Un andamento che assegna alla Penisola ancora una volta la maglia nera tra i big. La media di crescita del PIL prevista per i Paesi del G7 è del 2,4% nei primi tre mesi del 2013 e dell’1,8% nel trimestre successivo, dopo la contrazione dello 0,5% nell’ultimo trimestre del 2012.

Nel dettaglio: Per gli Usa si prospetta una crescita del 3,5% e del 2% rispettivamente e per il Giappone del 3,2% e del 2,2%. La Germania, dopo il -2,3% dell’ultimo trimestre 2012, dovrebbe rimbalzare sempre del 2,3% nel primo trimestre e accelerare al 2,6% nel secondo. La Francia dopo il -1,2% dell’ultimo quarto 2012, dovrebbe segnare -0,6% nei tre mesi del 2013 per tornare in territorio positivo nei successivi tre (+0,5%). Per il Regno Unito le prospettive sono +0,5% e +1,4% rispettivamente. Senza sorpresa, i Paesi emergenti continueranno a marciare in media a un passo molto più rapido delle economie avanzate, anche se con significative differenze. Il PIL cinese, ad esempio, dovrebbe comunque crescere ben oltre l’8% nella prima metà del 2013.

tornando all’area euro ci sono forti ragioni per un ulteriore allentamento della politica monetaria, considerando la debolezza della domanda e l’inflazione ben al di sotto dell’obiettivo della BCE. I tassi ufficiali  sono già molto bassi, ma resta ancora un po’ di spazio per abbassarli ulteriormente. La BCE dovrebbe fornire una guidance più specifica sulle sue future intenzioni e una maggiore attenzione dovrebbe essere prestata ai modi in cui espandere il “quantitative easing’. L’area € resta vulnerabile ai rischi di coda (ovvero i rischi di catastrofe), perché non sono stati completamente recisi i legami tra la fragilità del sistema bancario e il peso del debito governativo. E’ essenziale che venga riparato il sistema di trasmissione del credito e che si facciano rapidi progressi per attuare un sistema comune di sorveglianza bancaria, con chiari meccanismi di risoluzione delle crisi e di supporto.

L’attività reale non riflette ancora il miglioramento del sentiment dei mercati finanziari, soprattutto nell’area euro e questo evidenzia il rischio di un disallineamento tra i prezzi di Borsa e i fondamentali, soprattutto nel caso dei titoli societari. L’abbondante liquidità ha permesso negli ultimi mesi un forte rialzo delle quotazioni azionarie, una riduzione degli spread sui bond societari e anche degli spread sovrani della periferia e sono stati soprattutto gli asset più a rischio a guadagnare di più. Nell’area euro da un lato la trasmissione dell’allentamento monetario all’economia reale è debole, dall’altro il recente apprezzamento di alcuni asset riflette in parte l’allentamento monetario. Quindi il rapido aumento dei prezzi di alcuni asset fa emergere il rischio che il sentiment degli investitori finisca fuori fase rispetto ai fondamentali o incoraggi un’eccessiva assunzione di rischio (tradotto: si sta gonfiando una bolla sui mercati finanziari ndBA).

Nonostante la crescita sia ancora deludente, i Paesi dell’area euro stanno facendo progressi e il riequilibrio dell’economia è ben avviato anche se dovrà andare avanti. Bisogna dare atto di quanto è stato fatto negli ultimi anni. In particolare, nella maggior parte dei Paesi dell’area euro, la maggior parte dell’aggiustamento fiscale necessario dopo la crisi è già stato intrapreso. Inoltre le riforme strutturali in Grecia, Irlanda, Italia, Portogallo e Spagna forniscono una solida base per la ripresa della competitività e un aumento dell’occupazione quando la domanda si risolleverà.  Il risanamento dei conti pubblici resta un must per l’area euro, ma il livello medio del debito pubblico rispetto al PIL è inferiore nell’Eurozona rispetto alle altre principali economie Ocse ed aumenta più gradualmente (ovvero: dal punto di vista macro, l’Eurozona è messa meglio degli USA sia per il debito cumulato sia per il deficit annuo ndBA). Gli stabilizzatori automatici dovrebbero essere lasciati agire in toto accanto ai piani di aggiustamento per affrontare la debolezza della domanda. Questo implica che probabilmente i target di deficit nominale non saranno centrati. Le misure di consolidamento dovrebbero essere scelte affinché abbiano il migliore equilibrio possibile tra i loro effetti sulla crescita di breve termine, quella di lungo termine e l’ineguaglianza. In particolare vanno protetti i gruppi più svantaggiati per alleviare le tensioni sociali in un contesto di elevata disoccupazione in molti Paesi.

Riassumiamo, in numeri, le previsioni aggiornate sulle prospettive economiche indicate dall’OCSE per i primi due trimestri 2013 (crescita annua trimestre su trimestre):

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4°Q ’12 1°Q ’13 2°Q ’13
USA 0,1 3,5 2,0
Giappone 0,2 3,2 2,2
Eurozona -2,3 0,4 1,0
Germania -2,3 2,3 2,6
Francia -1,2 -0,6 0,5
Italia -3,7 -1,6 -1,0
UK -1,2 0,5 1,4
Canada 0,6 1,1 1,9
Media G7 -0,5 2,4 1,8

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Una delle leve da cui è lecito aspettarsi una spinta al riavvio del volano economico italiano è il pluricitato sblocco dei pagamenti dei debiti che la Pubblica Amministrazione ha verso le imprese. Sono oltre 70 mld€ (quindi più del 4% del PIL) che se pagati farebbero entrare nell’economia reale denaro vero, facendo ripartire il ciclo dei pagamenti e spingendo poi le banche a ricominciare a fare credito con minor timore, perché con il ciclo dei pagamenti riattivato anche il rischio di dare credito si ridurrebbe in modo sostanziale.

Questa settimana è arrivato dall’UE l’OK allo sblocco di questi pagamenti, con l’avviso però che lo stacco di queste somme non comporti lo sforamento del deficit: l’Italia al momento è sotto procedura di infrazione per indebitamento eccessivo e lo sblocco di questi pagamenti non deve fare ritornare il bilancio pubblico ad avere un eccesso di spesa di oltre il 3% sul PIL per vedere rimuovere la procedura di infrazione. Il rischio è di vedere questa importante operazione risolversi col contagocce o peggio incagliarsi (anche se le stime ISTAT dicono che procedendo ai pagamenti il deficit italiano arriverebbe al 2,9% – cioé ci salveremmo per il proverbiale rotto della cuffia).

Nel presentare il rapporto OCSE, il capo economista (e vice-segretario generale dell’OCSE) Pier Carlo Padoan ha speso qualche parola sull’Italia:

“Per l’Italia la nostra raccomandazione è la stessa: continuare sulla strada del rispetto dei target strutturali che sono in vista e a portata di mano, ma certamente nel caso di crescita negativa deludente non preoccuparsi troppo della performance nominale nel breve termine facendo nuove manovre,, semmai curarsi dei target strutturali. Questo mette l’Italia ben in linea con le nostre raccomandazioni, il nervosismo dei mercati sulla mancanza di Governo è tutto sommato comprensibile. Il quadro che emerge spinge a dire che serve un’azione di politica economica che riprenda il cammino.

Sebbene il caso di Cipro non costituisca un rischio significativo per l’Italia, alla luce delle previsioni del PIL dei due primi trimestri (-1,6% e -1%), ho la sensazione che le stime sul 2013 (al momento -1%, ndBA) dovranno essere riviste al ribasso. E’ ancora possibile che quest’anno inizi la ripresa, ma la vera informazione che esce oggi è che la recessione si sta affievolendo e a un certo punto scomparirà. Quando succederà è ancora troppo presto per dirlo. Inevitabilmente, poiché il profilo della crescita è peggiore del previsto, i valori nominali del deficit rispetto al PIL saranno peggiori, ma questo non significa che ci sia bisogno di inseguire grandezze nominali con ulteriori manovre. Si continui, invece a puntare su un obiettivo strutturale, che è a portata di mano e si facciano operare gli stabilizzatori automatici, che nel caso dell’Italia sono soprattutto gli strumenti di intervento per l’occupazione. Non sono gratis, vanno in qualche misura a pesare sul debito e bisogna tenerne conto, però nell’immediato la nostra raccomandazione è quella. Il debito si è stabilizzato, va ulteriormente stabilizzato con una politica che sostiene la crescita e quindi con misure di breve periodo di sostegno alla crescita, ma anche con l’implementazione delle riforme già votate e decise come i miglioramenti della Pubblica amministrazione, del sistema giudiziario e la lotta alla corruzione. Non ci sono nuovi rischi per l’Italia, ma i problemi dell’Italia sono ancora lì: debito alto, crescita potenziale e competitività basse e declinanti, si deve continuare ad insistere per risolverli.”

Insomma la soluzione per l’uscita da questa lunga, estenuante fase di contrazione non è, secondo Padoan, tanto diversa da quella intrapresa finora: correzione dei disavanzi, un po’ di spesa di breve ma barra dritta sulla struttura dei conti di lungo termine e tanta, tantissima pazienza.

Certamente fa pensare e fa spuntare grossi punti di domanda la questione di lungo termine a cui accenna Padoan: come potrà l’Italia -ancorché abbia concordato vent’anni di tempo- a ritornare con un debito/PIL al di sotto del 60%, visto che viaggio oltre il 120%?

Come potrà l’Italia dimezzare il debito? Raggiungere faticosamente il pareggio di bilancio permetterà ai conti della Penisola di non accumulare più nuovo debito, ma per ridurlo di qualche punto percentuale all’anno come si può fare? Non è una sentenza di condanna già scritta?

Se ci si pensa bene, ottenuto lo scopo di tenere fermo il debito, il modo per dimezzare il rapporto debito/PIL è semplicemente quello di -a parità di debito- raddoppiare il PIL. Basta ritrovare una crescita inferiore al 4% annuo ed il gioco è fatto. L’obiezione più logica e ripetuta -in questi casi- è che “non si può crescere all’infinito”, non c’è spazio fisico per ulteriore crescita. La crisi energetica, il modello capitalista, ecc ecc.

Tutto intuitivo ed autoevidente, ma ci si dimentica che il PIL è un numero. Il PIL è un coefficiente nominale. Nella World Bank, per bocca del capo economista Kaushik Basu, si inizia a parlare in modo esplicito di una opzione molto semplice:

“I governi dei Paesi industrializzati dovrebbero considerare una temporanea accensione dell’inflazione a circa un 4% per una più agevole gestione dei debiti pubblici. Per qualche anno, poi si potrebbe riprendere a controllarla e contenerla.”

Olivier Blanchard, chief economist del FMI, già nel 2010 aveva evidenziato come l’obiettivo di inflazione al 2% della Federal Reserve era troppo basso a causa della severità della perdita di posti di lavoro e della bassa crescita. E anche Kennet Rogoff è della stessa idea.

Ben Bernanke, però, si è espresso in termini molto diversi:

“We are not seeking higher inflation, we do not want higher inflation and we’re not tolerating higher inflation.”

Aspettative di inflazione farebbero alzare i rendimenti sui titoli di Stato di lungo termine di cui il bilancio della Federal Reserve è zeppo, causando problemi alla Fed, e farebbe aumentare il costo del debito per il Tesoro. Quindi nessuna particolare sorpresa nelle parole di Bernanke, era una dichiarazione doverosa.

E’ ovvio che l’inflazione è uno strumento pericoloso, da maneggiare con cura perché facilmente può scappare di mano. Inoltre una crescita solo nominale perché spinta dall’inflazione, provocherebbe un ulteriore progressivo impoverimento dei salariati. La lezione, al solito, è che non esistono soluzioni facili ai difficilissimi problemi che ci attanagliano.

L’intervista rilasciata da Pier Carlo Padoan a Valeria Patanè su Class CNBC:

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About bimboalieno

Operatore finanziario professionale dal 1998; ha collaborato con diverse banche italiane ed estere. Si può scoprire dell'altro cliccando qui. Oggi é responsabile di un centro di Private Banking. Professional financial trader since 1998; he has worked with several Italian and foreign banks. You can learn more here. Bimboalieno is currently in charge of a Private Banking centre.